專訪瑞銀全球經濟和策略研究主管：全球利率即將見頂，通縮風險遠超預期丨連線·環球經濟學家

步入2023年，隨著疫情形勢的變化，全球經濟似乎出現轉折點。與此同時，美聯儲即將開啟2023年的首次加息。

瑞銀全球經濟和策略研究主管及首席經濟學家卡普坦(Arend Kapteyn)于近期接受第一財經記者的獨家專訪時表示，當前，發達國家加息進程已完成80%，還有一兩個季度就會結束加息周期，因加息效果具滯后性，經濟疲弱尚未完全體現。大類資產方面，他對全球樓市、美股、科技板塊等資產前景也作出了預測。

在加入瑞銀之前，卡普坦曾在德意志銀行管理歐洲、中東及非洲地區（EMEA）宏觀研究和外匯策略，也曾擔任國際貨幣基金組織（IMF）資深經濟學家，他于荷蘭中央銀行開啟其職業生涯，在貨幣和經濟政策部門擔任經濟學家。

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2023年全球經濟三大預測

第一財經：能否說說你對2023年全球經濟的三大預測？

卡普坦：首先，全球將進入一個比市場預期更為通縮的環境，目前的共識是，通脹將頑固停留在央行目標之上約一個百分點，但我們認為，今年年末時通脹就可達到甚至低于央行目標；第二個預測是全球將陷入衰退，我們認為市場尚未真正為衰退定價；第三個預測有關央行如何回應上述兩點，我們預期，全球央行尤其是美聯儲將采取有力行動，加息幅度將比市場定價的高出幾個百分點。

第一財經：2023年全球經濟將呈現何種形態？

卡普坦：經濟重啟利好逐步消退，歐洲能源前景仍不明朗，就業市場供應短缺，貨幣政策持續緊縮，以及實際工資下降都在拖累經濟增長，在瑞銀追蹤的32個經濟體當中，預計有13個經濟體今年底前將錄得至少兩個季度的經濟萎縮，接近“全球衰退”的定義。

央行緊縮政策施壓令經濟停滯不前，且緊縮的大部分影響尚未完全顯現，因此我們預計，2023年全球GDP增速為2.2%，剔除疫情和全球金融危機時期，該增速是自1993年以來的最慢，不過我們并不預期將有重大金融危機的發生。

第一財經：瑞銀預期美國經濟今明兩年將接近零增長，在一眾華爾街大行中較為看空。為什么？

卡普坦：我們預期美國經濟或于二季度進入衰退。美國是全球少數幾個未有采取任何實際措施，幫助家庭應對通脹沖擊的國家之一，與其他國家消費者相比，美國民眾要苦惱得多，儲蓄率已不及疫情前的1/2水平，超額儲蓄存量正以每年1萬億的速度減少，信用卡借貸也在增長，看起來不可持續。我們還看到資本支出下滑甚至收縮，住宅投資銳減，減速比以往任何一個加息周期都要快。疊加仍在進行的加息舉措，我們可能會在二季度開始見到就業人口負增長。

值得留意的是加息效果的滯后性及其重大影響，據以往經驗，美聯儲每加息100個基點，經濟產出就會減少約100個基點，幾乎一比一對應關系。美聯儲試圖將利率升至5%，因此還有很多經濟疲弱尚未在數據中反應。

第一財經：中國重啟對全球經濟意味著什么？后疫情時期，中國的增長動力在哪里？

卡普坦：2月起，中國經濟尤其是消費方面將快速回升，對全球來說，最重要的潛在影響是能源需求上升，對全球旅游業也有積極作用，泰國、日本、澳大利亞、歐洲將會受惠。

房地產行業改善將提振中國經濟，該板塊去年或拖累經濟增長3.5個百分點，今年預計只會拖累0.5個百分點。展望未來，待疫情形勢穩定，中國經濟將更倚重消費，同時減少對房地產和出口的依賴，經濟更趨平衡，在復蘇后的未來幾年，GDP增速約為5%，更具可持續性。

全球利率快將見頂

第一財經：美國樓市正經歷二戰后的第二大回調，澳大利亞房價創全球金融危機以來的最大年度跌幅，英國房地產市場正面臨深度凍結風險。新一輪全球樓市崩盤是否將至？在目前的市場泡沫中，主要市場的房價會跌多少？

卡普坦：全球確實處于樓市調整，抵押貸款利率飆升帶來的負面沖擊為近50年之最，全球范圍內，抵押貸款利率平均上升約3個百分點，經計算，將造成約15%的房價回調。值得一提的是，全球金融危機以來的全球樓市繁榮，持續時間創下紀錄之最，而這一勢頭正在終結，故很容易放大振幅，發生30%的房價修正。不過，此次調整不同于2008～2009年時期的次貸危機，因其對資產負債表的損害程度不同。

另外，除了大家熟知的澳大利亞和英國，全球許多國家采取的是浮動抵押貸款利率，歐洲一大半國家的浮動利率比例要高于英國，這將加劇對樓市的威脅，加大居民消費壓力，造成額外的通脹困擾。

第一財經：美聯儲是否接近緊縮周期的尾聲？

卡普坦：大多數發達國家央行的加息進程已經完成80%，還有一兩個季度就會結束加息。歐央行去年12月的鷹派表態令人意外，貨幣前景不甚清晰，美聯儲方面，我們預計未來還會加息兩次，澳大利亞、英格蘭等央行也接近尾聲，因此全球利率快將見頂。

有別于主流觀點，瑞銀預期今年7月美聯儲就會首次降息。原因之一是通縮情況遠超人們想象；其二，如果我們對于美國衰退的預測準確，就業市場的確出現崗位流失，貨幣立場將會完全扭轉，要知道在過去40年中，美聯儲降息前，愿意承受一個月以上就業負增長的情況只發生過一次。因此，現在一切都取決于就業市場的走向。

美股尚未見底，科技股下半年反彈

第一財經：2022年美股創下2008年以來的最差年度表現，并且領跌全球大類資產，你認為美股是否已經見底？

卡普坦：這是當前最大的激辯之一，基于傳統衰退模型，我們不認為美股已經見底，原因是當經濟進入衰退，股市往往大幅下挫，企業盈利也需下調。我們認為，當前市場對盈利的預期偏高15%，而我們預測今年標普500指數成份股盈利將倒退11%。經濟增長疲弱和企業盈利不振將拖累市場繼續下探，預測標普500指數將于二季度低見3200點，可能至年底才會收復全年失地。

市場產生分歧的原因在于，一旦進入衰退環境，資產就可計入降息因素，降息可抵消盈利疲弱的利空。總體而言，我認為，形勢好轉之前可能會變得更糟。

第一財經：我很好奇你對“科技股已死”這一觀點的看法，畢竟去年納指首次錄得四季連跌，蘋果、微軟、Alphabet和亞馬遜等明星科技股都經歷了2008年以來的最糟糕一年。

卡普坦：科技股最受利率走高打擊，隨著美聯儲政策有望轉向，板塊應該會在未來數月得到穩定，2022年的流動性沖擊將在今年下半年逆轉，提振科技股實現反彈、跑贏大盤，故科技股的疲弱只是暫時的。另一方面，科技股正處于估值修正周期，價格本身具有自我修正機制，一旦折讓幅度足夠大，那么對科技股的需求就會反彈，我們正在接近這一時刻。

第一財經：60/40股債投資組合策略在2022年經歷了自全球金融危機以來的最大損失，一些分析師認為該策略今年有望回歸，你怎么看？

卡普坦：我不認同，有以下幾點原因。瑞銀預計，今年固收產品將錄得創紀錄的回報，盡管加息周期即將結束并有可能轉向，但利率水平相對于股票收益仍然很高，故股票吸引力不足。更重要的是，全球增長處于歷史低位，從企業盈利角度來看，持有股票也不會讓你獲得很多回報。

今年，回歸傳統60/40股債投資策略還為時過早，如果你想優化投資組合降低波動，股債比例大約在35/65（即35%的股票配置和65%的債券配置），如果還想獲得更高收益，債券比例應該更高。整體而言，我們會高配固定收益產品，低配股票，不過對中國A股會增加敞口。

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