胡捷：如果美國違約，我們的8000多億美債怎么辦？-速看料

美債上限問題迫在眉睫，但美國兩黨仍未達成一致。不得已，美國財政部長耶倫將最后期限從最初的6月1日延后至6月5日。

自1939年美國國會設置450億美元債務上限以來，特別是1960年以來，美國債務上限危機頻繁發作，但每每有驚無險，安穩度過。

然而這一次，3年劇增8萬億美元債務、已觸及31.4萬億美元債務上限的拜登政府，還能驚險過關嗎？中國會否受到美債上限危機影響？對此，觀察者網專訪上海交通大學高級金融學院實踐教授胡捷，其曾在美聯儲擔任高級經濟學家。

【資料圖】

上海交通大學高級金融學院實踐教授胡捷接受觀察者網專訪

【采訪/觀察者網 高艷平】

美債問題有多嚴重？

觀察者網：美債上限危機是一個老問題，您認為跟以往的危機相比，比如2013年，此次美債上限談判和危機有何不同和相同點？

胡捷：當然首先歷史背景不太一樣。美債上限最早可以追朔到1917年美國國會立法，它給行政當局設置了債務上限。這種安排給行政當局提供一個便利，只要你不超過這個上限就可以發債。

但是自1960年至今，隨著經濟規模的增長和財政支出的膨脹，國會已經陸續提高債務上限78次，共和黨執政時49次，民主黨執政時29次。每次觸碰債務上限之后，直接的應對措施當然就是提升上限，否則政府就沒錢可用了。一般來說每次提升上限的時候，都會在國會進行一番討論。

財政部當然可以舉債，但是大的基本原則就是保持收支平衡，所以說每次都會面臨一場大辯論：財政部是不是花費過度了；如果提升債務上限，再次觸碰上限又該怎么辦，等等，這些問題反反復復出現。

問題復雜在哪呢？在于黨爭，美國的政治體制決定了每次國會討論債務上限的時候，兩黨都會爭論不休，特別是當行政當局和國會的多數黨派觀點不一致的時候，這種爭論就會異常激烈，無法在財政耗盡之前達成一致意見，甚至出現政府停擺的情況。

回到問題本身，這次跟以前一個比較明顯的一個差異點在于，疫情以來的這三年美國國債增長非常快，增長了當下余額的25%，也就是說，美國現有債務余額的1/4都是這三年增加的，達到8萬億美元，平均每年提高3萬億美元債務。這讓所有人都比較擔憂了，所以共和黨的意思是，如果拿不出一個具體的縮減開支的方案，就不要想過關。

從民主黨的表態來看，債務上限該提得提，如何縮減開支，另議。很顯然共和黨是不會同意的，所以說現在雙方就在拉鋸。

觀察者網：那是不是可以理解為，最重要的不同點在于，此次的債務危機要比以往更加嚴重？

胡捷：對的，因為這事本身某種意義上是老生常談，你看1960年來有78次突破了債務上限。

但是，這三年確實是美國政府債務增長最快的。這在某種意義上也不難理解，疫情發生以來，美國財政部實行前所未有的大手筆財政刺激計劃，導致三年累積債務余額增長8萬億的局面出現。

100年來，美國聯邦政府債務從1992年的4080億美元增加到了2022年的30.93萬億美元

觀察者網：不少材料里提到，從2021年開始美國出現財政赤字，至今二十多年都是如此，債務雪球累積越來越大；您還提到，其實在1970年代到2000年的約三十年間，美國也一直處在財政赤字狀態，2000年短暫出現過財政平衡，2001年之后，再次陷入財政赤字狀態。如果看美國經濟走勢，財政赤字的年份經濟大體上是在平穩增長的，是什么導致美國的財政平衡被打破，赤字越來越大，發債上癮寅吃卯糧越來越嚴重？

胡捷：這是多方面因素共同促成的結果，有一點就是1960年代以后，美國所謂福利社會的理念不斷增強。簡單說對窮人的照顧、社會福利方面的支出，從上個世紀60年代以后增長比較快。稅收每年都在遞增，但是支出太多了。也就是說收入的增長速度，趕不上花費增長的速度。所以就逐漸就形成了赤字財政。

2022年的美國財政支出各部分占比，社會保障、健康、收入保障共占了48%，其次是國防占比12%

無論政策界還是學界都存在一個共識：適當的舉債并沒有太大的問題。但什么才是“適當”的呢？

歐元區在接納新成員時要求滿足三個條件：第一，債務余額與GDP的比例不能超過60%；第二，每年赤字占GDP的比例不能超過3%；第三，每年政府的利息支出不能超過GDP的2%。

經合組織40多個國家的年均利息支出占GDP的比例大概不到1.8%，而美國2022年是2.4%。債務占GDP的比例已經達到120%左右，在60%理想比例的基礎上已經翻了一倍了。赤字率過去幾年也都超過了3%。所以從這些指標來看，美國的財政情況明顯已經很不理想了。

回到你的問題，美國從上個世紀70年代以后就進入赤字狀態，是不是可以接受呢？適當的赤字是可以接受的，而且客觀上講，美國的國債給全世界的金融市場提供了一個無風險的基準資產，這是它在全球金融市場中發揮的特殊作用。

但是債務太多了肯定就是問題。財政的基本原則是必須量入為出，如果做不到，總是要付出代價的。

在2008年之前，美國國債總額與GDP的比例基本控制在60%之下，屬于比較健康的狀態。過去這14年以來，這個比例不斷上升，至今已達到120%，引起了各界更大的憂慮。

比如說疫情的時候，美國推出了天量刺激計劃，包括向中低收入美國人發放現金援助以及支援中小型企業的措施。花錢的時候都很高興，但是現在代價就來了。所以從財政平衡角度來說，美國現在的財政危機已經到了一個比較嚴重的時候了，現在是必須要認真去面對的時候了。

美國和日本債多不愁？

觀察者網：簡單從2001年這一輪來看，在美國財政赤字這樣一個背景下，美國能夠肆意花錢，將債務積累到現在31.4萬億美元這么大的規模，債多不愁，是不是跟美元作為布林頓森林金融體系的主導貨幣優勢有關？比如美國能夠執行超大規模的量化寬松，自己發自己買：財政部發債，美聯儲購買，其他國家由于各種需求也要購買美債；還有一個高債務GDP比例的國家是日本，好像也不愁。但是有一些國家比如希臘、斯里蘭卡，阿根廷、贊比亞等等，一旦出現債務危機，就可能是致命性的。

胡捷：其實從根本的邏輯上講，任何一個國家的財政部都必須做到財政平衡。如果是債務負擔太重，即便是美國，也可能面臨一個難以收拾的局面，所以它還是會愁的。

為什么日本的債務占GDP比例高達220%，比美國的120%更夸張，但日本卻不太愁呢？因為日本的利率幾乎接近于0，所以它每年的付息壓力是比較小的，利息占GDP的比例大概是千分之二，非常低。

美國會在什么時候開始發愁呢？我認為有一個關鍵指標，就是利息支出。2022年美國大概有5000億美元的利息支出，GDP為25萬億美元，已經占到了2.0%左右。

任何一個國家的財政部發債，不管是面向國內還是國際投資人，都要考慮將來怎么還本付息。美元流通的范圍是全球性的，這是美元的優勢，也不可否認，但也不能顛覆一個基礎邏輯，那就是財政部最終要量入為出，發債之后，必須考慮將來的稅收能否彌補利息。

剛才你提到美國發債的技術層面的支撐，就是說財政部發債，美聯儲可以在公開的二級市場上買。如果把財政部和美聯儲統一看成美國，不妨可以這么說。

但是實際上，美聯儲的使命是獨立于財政部的。美聯儲的使命是維護美元的價值穩定，并將通脹維持在一個理想的水平，具體說就是CPI同比增長率為2%。

美國在法律上也是刻意將財政部和美聯儲這兩部門隔離的。聯邦儲備法案非常明確地強調，美聯儲不能直接去購買財政部的債券；中國人民銀行也有類似的規定，中國人民銀行絕對不能承銷財政部的債券。但是美聯儲可以通過公開市場在二級交易購買美國國債，在量化寬松的時候，美聯儲買了財政部發行的國債，壓低了國債利率，客觀上幫助了財政部執行經濟刺激政策，這種互相配合是存在的。

但是現在美聯儲正在為通脹焦頭爛額，不斷加息，客觀上并不利于財政部降低發債成本。事實上，美聯儲既不會配合財政部發債，也無需配合。因為當下財政部發債的技術瓶頸在于國會對它的制約，只要國會點頭提高上限，市場接納財政部的債券，就沒有任何問題。

美國債務違約的可能性較小

觀察者網：所以說，如果這時候兩黨就提高上限達成一致，允許美國財政部發行債券來防止違約，也不是一個特別好的時機。那么最糟糕的情況就是任其違約，不過，您認為最終違約的可能性比較小，為什么？

胡捷：如果美國真敢任由美國國債違約，那就是冒天下之大不韙了。迄今為止，沒有哪一屆政府有膽量敢干這種事。

5月初，美國共和黨議員在新聞發布會上打出“為財政健康而戰”，反對提高債務上限

以往美國在債務觸及上限談判時，通常會拖到現金耗盡之前，最糟糕的情況是政府停擺。就是明確說政府發不出工資了，但債務是不能違約的。那已經很狼狽了，這樣的情景在過去二十年里也曾出現過。2013年奧巴馬政府時期，因為兩黨無法達成債務上限解決方案，聯邦政府曾停擺過16天。

但是，我認為如果出現國債違約，美國會為此付出太過巨大的代價。

觀察者網：如果不違約，您覺得最可能的情況會是什么樣子？

胡捷：兩種情況。第一種，在債務大限之前達成協議了，無非就是提升債務上限；于此同時，未來2年、5年，甚至10年，拜登政府同意某個削減政府花費的目標。這是一種比較理想的狀況。

第二種，兩黨達成協議，先臨時幫助財政部度過違約危機，剩下的財政缺口，財政部再去發債解決。但這只是臨時措施，危機暫時度過之后，兩黨繼續接著協商。

現在民主黨和共和黨不僅在削減開支的數額上難以達成一致，而且具體如何開源節流也是有爭議的。一周前，民主黨提出10年內債務余額降低3萬億美元，共和黨提出要降4.8萬億美元。

另外具體砍哪里的開支，兩黨的爭執點在于：共和黨建議削減福利，比如不能免掉學生債務，也不同意砍國防開支，不同意給企業加稅，共和黨認為加稅無異于殺雞取卵；而民主黨的選民基礎很多是窮人，因而要求給企業和富人加稅，但不能削減福利支出。

觀察者網：盡管您說違約的可能性很小，但是如果萬一出現了最糟糕的情況，中國會受到哪些影響？

胡捷：如果美國出現債務違約，技術上講肯定我們就屬于被違約一方了。我們還持有8000多億美元的美國國債，我估計也有一部分是屬于當下到期的，那么就涉及到我們的利息拿不到，或者到期的本金拿不回來的情況。如果真的那種情況發生了，理論上講這都是我們需要面對的挑戰。

但是客觀上講，我認為這種情況可能性是比較小的，因為美國不會蠢到拿這個事情開玩笑。

第二個，如果真發生違約，也不是說真的徹底收不回來錢了，美國肯定會鬧一陣子，等有錢了再補。說到底，我不認為這件事情真會到那一步。但如果真違約了，美國國債利率馬上就會上漲幾十甚至上百個基點，美債曾經作為無風險債券的信譽以后就會消失，未來很長遠的時間內，美國都會為此付出代價。

中國地方債務問題：地方財政要建立量入為出的機制

觀察者網：回到中國的情況，盡管中國的中央政府債務很低，但國內輿論對地方政府債務擔憂的討論不絕于耳。最近一些媒體又在炒作云南昆明的地方債，今年年初貴州遵義出現城投債危機的時候，也曾引發國內國際輿論的高度關注。

有一些學者比如余永定等一直在呼吁，在當前經濟增長不如預期的情況下，中央政府應該采取更加積極的財政和貨幣政策，帶動經濟更快速度增長來化解債務。不過疫情過去之后至今，我們沒有看到中央層面比較重磅的經濟刺激計劃。2020年疫情爆發期間，中國還一度熱烈討論財政貨幣化，但也未被中央采納，您如何理解中國對經濟刺激和防風險之間的這種利弊權衡？

胡捷：中國的債務問題有幾個層面。中央政府層面的國家債務其實是很低的，占GDP的比例只有20%多，光看這個指標，我們還有很大的政策空間，就算是中央政府把債務規模擴大兩倍，到60%也不算太離譜。

但是如果要看地方政府的債務水平，我認為目前很多省份的地方債務余額跟GDP的比例都已經太高了。

中央政府也已經表態了，各家孩子各家抱，但是真的地方政府出了問題收拾不了爛攤子的時候，中央政府也不可能置身事外。

這是我對中國目前財政政策空間的一個判斷。另外，我不太同意余老師的看法。余老師認為通過加大財政政策力度或者貨幣政策的寬松能夠使得經濟更快增長。其實我認為中國經濟現在的緊約束不是宏觀政策問題，而是微觀乏力的問題。也就是說，市場主體，具體來說就是企業，甚至包括消費者個人，都是處于投資意愿比較低的狀態。

具體表現在很多企業和個人都在去杠桿：企業投資意向低，個人提前還房貸，居民存款增加。就是說他們都在修復資產負債表，這就是典型的資產負債表衰退。就是企業和個人普遍不是以積極進取賺錢為目標，而是以縮減債務為目標。

觀察者網：那么從美國一輪接一輪的債務上限危機中，我們有哪些可供思考的經驗教訓？

胡捷：我覺得其實有些問題是可以借鑒的，就是債務不管是在政府層面，還是在企業和個人層面，永遠都面臨著量入為出的問題。某種意義上講，我們的地方各級政府，在財政上不是特別審慎的。

貴州在疫情之前，出現過一輪基礎設施大建設時期

比如說貴州，從經濟體量上看，其實相當于一個小國家了，財政上不夠審慎才會出現城投債違約的情況。美國這個樣板放在這兒，很明顯這不是一個好樣板，即便是有個國會，以及兩黨互相制約的機制，債務膨脹到如此之大，如果沒有制約機制，政府可以隨意花錢，可能還要嚴重得多。

我們國家前些年就已經注意到中國債務問題的風險了，也一直在解決。2017年我們提出來“三去一補”，“三去”之一就是去杠桿。直到現在，其實這個去杠桿的過程還沒有結束。這些年企業去杠桿的我們已經看到好多爆雷的事了，現在地方政府去杠桿，要如何去，還需要逐步摸索出好的辦法。

貴州省在2019年之前增長非常快，不過這是借錢超速發展，但是與此同時自身的造血能力并沒有同步地增長，稅收沒跟上，所以疫情過后，潮水退去，很多問題就暴露了。

中央政府財政一直還是很審慎的，但是我們的地方政府還缺少一個制約債務增長的機制。地方政府發債要經過中央政府批的。但是大多數債務，是地方政府通過城投公司融資或者找地方銀行借貸積累的。地方政府的很多融資渠道規避了國家層面的監管，這個問題比較大。

長期來看，可能需要設置一些量化指標來遏制地方的債務無限擴大。短期來看，如果說地方政府去杠桿的速度太快，就會有一大堆爆雷事件發生。所以地方政府去杠桿的過程也需要把握好一個度。

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