【天天快播報】財華洞察|符合預期的加息緣何引發股市震蕩？

2022年9月21日，美聯儲宣布加息75個基點，將目標利率區間上調至3%-3.25%。這是繼6月、7月以來的第三次加息75個基點。加上這次的加息舉動，美聯儲今年內已加息3個百分點，見下表。此外，美聯儲強調還會繼續大幅縮減資產負債表。

事實上，在議息之前，市場對于美聯儲到底有多“鷹”已有諸多揣測。

(資料圖)

自7月末加息75個基點后，美聯儲下次加息幅度降低至50個基點的猜測曾經占據較高比例，主要因為油價有所回落，令大家對于通脹率受控有了更多的期盼。

但是隨著時間的推移，最新的經濟數據顯示美就業市場依然緊俏，除能源和食品之外其他消費領域的消費意欲升溫——反映在核心通脹率較上月增加0.4個百分點上，市場對于美聯儲加息75個基點的猜測上升，甚至有悲觀的預測認為加息100個基點也有可能。

所以，最后決定加息75個基點，也算是在市場的預期之內，并沒有來到加息100個基點的地步，對于近日表現疲弱、忐忑不安地等待議息結果的美股市場來說，理應算是利好消息。

也因此，在公布加息決定后，美股三大股市曾一度大漲，三大主要指數均漲超0.5%，但隨后卻大幅回落，以接近全日低位收盤：道瓊斯工業指數大跌1.70%，收報30,183.78點；納斯達克指數下挫1.79%，收報11,220.19點；標普500指數下跌1.71%，收報3,789.93點。

市值最高的蘋果（AAPL.US）跌2.03%，完全抵消了前一個交易日的漲勢，收報153.72美元，市值合2.47萬億美元；零售商沃爾瑪（WMT.US）卻上漲0.91%，收報134.77美元，合市值3658億美元。

美股收市后開啟的亞洲交易時段，日經225指數跌0.58%，日元兌美元下挫，并未帶起以出口股為主的日股表現。

港股市場方面，由于港元采用與美元掛鉤的聯系匯率制度，金管局隨即宣布將基本利率上調至3.50%，即時生效。

港股也跟隨前一晚美股大跌，恒生指數跌1.61%，收報18,147.95點；恒生科技指數跌1.70%，收報3,673.80點。其中港股市值最大的騰訊（00700.HK）下跌1.05%，收報283.00港元，市值2.72萬億港元。

A股表現參差，上證指數跌0.27%，收報3,108.91點；深證成指跌0.84%，收報11,114.43點；科創50漲0.56%，收報975.87點。

既然加息符合預期，為什么全球股市對此反應這么大？

為何符合預期的加息仍導致美股急挫？

筆者認為有兩個原因：1）美聯儲其后給出的經濟前景展望比預期悲觀；2）西方央行紛紛加息和收水，或持續抽走股市資金。

美聯儲對今年美GDP增幅中間值預測為0.2%，遠低于去年6月的1.7%，并預計今年的失業率為3.8%，高于之前預測的3.7%。

此外，美聯儲將今年的通脹預測上調至5.4%，較6月時的預測數值5.2%高出0.2個百分點，并將2023年的通脹預測向上修正0.2個百分點，至2.8%，2024年通脹預測上調0.1個百分點，至2.3%。

美聯儲還預計會加息到2023年，目標利率或最高到達4.6%，高于6月時提供的指引3.8%。

鮑威爾提到：美經濟增速已由2021年的歷史高位增長水平回落。最近的經濟指標顯示支出和產值呈現溫和增長。消費者支出的增速已較去年有所放緩，部分反映實際可支配收入降低以及財務狀況收緊。住房領域有關的交易活動顯著收縮，主要原因是按揭利率上升。加息和產值增速放緩對企業固定投資構成壓力，而海外經濟增長放緩也令美出口有所收緊。

盡管經濟增長放緩，但勞動力市場仍然非常緊俏，失業率接近50年低位，職位空缺接近歷史高位，工資增幅擴大。在過去三個月，每個月的新增就業職位平均達到37.8萬個。對勞動力的需求仍然遠超實際勞動力供應水平。勞動力參與度在八月份上升。

“在未來幾個月，我們將繼續留意通脹是否有降溫跡象，并繼續努力將通脹拉回到2%的水平。我們預計，繼續調高聯邦基金利率的目標區間是正確之舉，加息的速度和幅度仍將取決于收入數據和經濟前景變化……隨著貨幣政策的進一步收緊，或許會在適當的時候放緩加息步伐，同時我們會評估對貨幣政策的累計調整如何影響經濟和通脹。”

鮑威爾承認，早前提到的“軟著陸”——即通脹回到更為理想的2%水平——可能性變得越來越渺茫（diminishing），“收水”的時間越長，可能性就越低。但他補充，沒有人知道衰退“是否”會到來或“何時”到來，以及會帶來何等程度的影響。

換言之，美聯儲在未來仍有可能大幅加息，而從其提供的、并不太樂觀的經濟數據來看，其不惜一切代價壓抑通脹的舉動，有可能拖累美的整體經濟增長和就業，而加息所導致的資金成本增加以及壓抑消費意欲，有可能降低企業進行擴張投資的意愿，從而影響到資本市場對于上市公司未來前景的預期。

除了美聯儲加息外，多家央行也將收緊貨幣政策作為重點工作：近日瑞典央行加息100個基點，歐洲央行行長拉加德也表示會繼續加息以遏制通脹，加拿大央行于9月初也加息75個基點，市場亦預期英國央行會繼續大幅加息50個基點甚或75個基點。

西方各國這一趨同行為，將令全球資金成本增加，投資者在權衡風險與回報之時會更加挑剔。

由于美聯儲的進取加息及其對于捍衛通脹目標2%的決心，要實現通脹目標只是時間問題，近日利率市場對于通脹前景的預期也有所下降。

筆者根據美財政部的數據估算得出，國債長期利率與實際利率之差反映的通脹預期有所回落，見下圖黑線。

隨著美聯儲加息，實際有效利率也呈現上升態勢，美財政部的數據顯示，9月21日的國債長期收益率（實際）為1.40%，見下圖，實際收益率已由2020年初無限寬松政策以來的負數，轉為正數，而漲勢在近幾個月變得陡峭。

在西方投資界，對投資標的的目標收益率一般在美長期國債（一般視為無信用風險）的基礎上疊加流動性、期限調整、風險、匯率和其他因子計算。這一基本利率上升，意味著投資者對于其投資標的的回報目標也在上升（尤其股票）。

從鮑威爾的評論可以看出，加息定然會影響到經濟以及企業，企業運營和投資成本增加將拖累其業績表現，從而令其投資回報未如理想（即疊加的因子有可能因為經濟和市場環境不佳而變為負數），或促使投資者從股市轉投國債，起碼能夠確保正數收益——這是資金出逃的邏輯。

總結

盡管美聯儲的加息符合預期，但該央行所提供的經濟和就業展望不太樂觀，而且對于“軟著陸”越來越不抱信心，或意味著經濟前景有可能轉差。

在企業方面，美聯儲加息帶動美元匯價大漲，見下圖，美元指數已升至20年來高位，將對海外收入貢獻占有顯著比重的上市公司構成負面影響，例如蘋果等科技企業于2022年6月季度業績就產生數以億計的匯兌虧損。

同時，利率上升增加了企業的業務擴張壓力——要覆蓋資金成本，企業對于擬投資項目或提出更高的回報需求，但由于勞動力成本增加帶來的成本壓力，其項目收益或難以達成目標要求，這或降低其投資意愿。此外，加息對整體經濟及就業的潛在影響，有可能降低消費信心。

這些因素或降低美企業的盈利增長預期，加上2020年以來累積的高估值，以及聰明資金對風險與回報的權衡和考量，美股的下行壓力或增加。

“股神”巴菲特在2001年參加《財富》雜志的訪談時曾經提到，上市公司市值對GDP或是最能反映當前估值的單一指標。威爾遜5000指數涵蓋了紐交所、AMEX和納斯達克交易所最活躍的股票，以該指數作為分子對比GDP，或可一窺巴菲特提及的估值指標。

從下圖可見，該比率仍高達158.83%，遠高于中值（圖中的灰色虛線），美股的調整應尚未到位。

作者|毛婷

編輯|May

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