打新收益持續下滑，機構人士：今后只打定價偏低的新股

隨著近期新股接連破發，用中簽如中刀來形容打新者，真的是一點都不過分。

11月2日，爭光股份（301092.SZ）上市首日開盤即下跌11.32%，隨后盤中上漲到15%，午后卻再度回落，最終收跌0.61%。

包括爭光股份在內，10月下旬以來，已有包括中自科技（688737.SH）、可孚醫療（301087.SZ）、中科微至（688211.SH）、新銳股份（688257.SH）、成大生物（688739.SH）、戎美股份（301088.SZ）、C深城交（301091.SZ）、C華蘭（301093.SZ）（股價首日下跌10.09%）在內的9只新股破發。

在新股連續破發的大背景下，首日破發打破了新股網下配售無風險收益的特征，部分低風險資金可能會選擇退出市場；其二，市場化定價的情況下，入圍難度上升，整體入圍率下降。

“詢價新規”在2021年9月18日正式落地后，多家基金對第一財經表示，將“調整打新策略”，今后的打新環境將更加考驗專業機構對上市公司的基本面研究和報價能力，會花更多的精力去研究新股申購和定價，追求打新的絕對收益。

更有機構對第一財經表示，今后“只打定價偏低的新股”。

從客觀數據來看，自從詢價新規發布后，機構大多報價猶豫且報價意愿大幅降低。

上海證券分析師認為，新股破發導致打新收益率下降，倒逼機構投資者主動提升定價能力。

打新不再是“無風險收益”

2021年9月18日，上交所發布修訂后的《上海證券交易所科創板股票發行與承銷實施辦法》；當日，深交所也發布新修訂的《創業板首次公開發行證券發行與承銷業務實施細則》（下稱“詢價新規”）。

上述規章制度主要劍指注冊制下新股發行詢價問題。核心變化在于將最高報價剔除比例由“不低于10%”調整為“不超過3%”，從而擴大有效報價區間，避免困擾A股市場的IPO抑價問題；二是使新股報價突破了原有“四值孰低”的限制。

一位私募基金管理人對第一財經表示，自己從來不參與打新，因為“無腦打新就能賺錢”這件事本身就不符合常理。

而自詢價新規落地后，多家機構表示，今后將調整打新策略，更加嚴謹的篩選個股。

鵬揚基金策略分析師魏楓凌對第一財經表示，在未來，新股發行的收益測算難度將加大，打新更像是一個主動投資品種，而非之前的穩定收益投資，所以對于參與者的經驗要求度更高。

從策略上看，未來打新收益不再是政策套利，更加考驗專業機構對上市公司的基本面研究和報價能力。鵬揚基金表示，會花更多的精力去研究新股申購和定價，追求打新的絕對收益。

優美利投資總經理賀金龍對第一財經表示，今后隨著北交所有更多的優質品種納入A股市場，機會大于風險。但是也應注意適當調整降低打新收益預期，對于機構而言尤其應該注意打新收益占比的調整，對產品策略，結構的調整和打新敞口的適當控制。

其次，機構打新更應注意新股基本面的研究包含其所在行業的上市初期，近幾年和未來估值水平位置的變化。同時，機構投資者還應注意合規意識增強，堅持獨立并審慎的原則，避免改價和超區間報價等行為。

諾安基金基金經理吳博俊對第一財經表示，今后在打新時會更加嚴謹篩選個股，一方面要從基本面的角度篩選優質個股，另一方面，從定價角度會更看重新股對標二級市場的合理估值。

建泓時代投資總監趙媛媛對第一財經表示，9月18日以后新股發行估值中位數提升了35%。以后打新策略的收益率會明顯下降，而且對打新參與者提出了研究能力須高于詢價機構的要求。在策略上做到精選個股，集中參與，只打那些定價偏低、投資價值未被詢價機構發掘的新股。

總的來說，上述機構人士均表態今后打新時將更加注重研究股票的基本面和所處行業特性，會更加側重一些估值合理的個股。

事實上，當定價環節的制度紅利快速消失后，新股首日漲幅主要由非理性投資者的噪音交易決定，其波動較為劇烈，且受市場情緒影響較大，在個股層面偏好定價便宜、絕對價格低、盤子小的股票。

中金公司研究部將近期發行的17只注冊制新股，按是否破發分為兩組，也能觀察到有類似的特征：

破發組所在行業表現不佳：上市首日漲幅與詢價至上市期間行業指數相關性達到0.35，破發組所在行業平均漲幅為-1.7%，非破發組則達到2.6%；

破發新股絕對價格較高：從發行價的絕對數值來看，首日破發的新股，有75%的發行價格超過了50元；

破發新股發行市盈率高于行業平均：雖然行業市盈率不能完全代表新股定價的合理水平，但從統計結果來看，首日破發組對其行業平均市盈率平均溢價超過40%，而未破發組的值為-18%。

各板塊打新收益率也在持續下滑，隨著8月以來監管逐漸關注和管理“抱團報價”的現象及新股申購新規落地，打新收益貢獻逐月遞減。9月、10月各板塊累積收益貢獻不足百萬元，創年內低點。

種種跡象表明，打新不再是“無風險收益”。

從“抱團壓價”到“新股接連破發”

值得注意的是，除了最高報價剔除比例有變化外，詢價新規還打擊了“抱團報價”現象。

僅僅在一年前，市場各方還在紛紛質疑買方們“抱團壓價”。

2019年11月19日晚間，祥生醫療（688358.SH）公告確定IPO發行價格為50.53元/股。值得注意的是，主承銷商投價報告建議價格區間為每股50.57元至55.62元，而最終發行價低于該區間下限。這也是科創板新股發行定價中首次出現發行價低于投價報告建議價格區間下限的情況。

有機構人士統計發現，2020年9月新股較投行報告價格下限的平均折扣力度約為55%。第一財經統計的2020年8月下旬詢價的部分上市公司的數據也顯示，較投行報告價格下限的平均折扣力度約為53%。

此外，“抱團報價低”還頻頻出現在首發新股中。

2020年9月24日，上緯新材（688585.SH）的上市發行公告顯示，剔除無效報價后，一共有415家網下投資者管理的6954個配售對象全部符合《發行安排及初步詢價公告》規定的網下投資者的條件，報價區間為2.49元/股~118.56元/股，擬申購數量總和為1111.75億股。

在剔除無效報價和最高報價后，參與初步詢價的投資者為399家，配售對象為6903個，全部符合《發行安排及初步詢價公告》規定的網下投資者的參與條件，也就是說，99.3%的詢價機構準確給出了2.49元的報價。

而在科創板龍騰光電IPO項目中，參與詢價的機構投資者共有377家，其中有311家機構投資者報出1.22元，占比82%。

此次頒布的詢價新規直接打擊抱團報價現象，明確了網下投資者需要建立投資決策機制，遵循獨立、客觀、誠信的原則合理報價，不得協商報價或者故意壓低、抬高價格，不得在詢價活動中進行合謀報價、利益輸送或者謀取其他不當利益，否則將將公開通報，并列入首發股票網下投資者黑名單等。

種種綜合因素影響下，自“詢價新規”落地后，機構報價開始“猶豫”，報價意愿大幅降低。

“詢價新規”在2021年9月18日正式落地。紐威數控（688697.SH）在9月17日上市，成大生物在10月28日上市，兩者分別處于“詢價新規”之前和之后。對比二者初步詢價明細，記者發現“詢價新規”后，投資者參與報價意愿在下降，其中證券公司減少153家，基金公司減少483家，其他投資者參與數量減少793，投資者總計數量減少1556家。

那么，僅僅一年時間，從“被質疑抱團壓價”到“新股接連破發后打新意愿降低”，僅僅是詢價新規落地的原因嗎？

魏楓凌表示，詢價機制只是提供了一個大致的范圍，市場供求是一個不斷調節和博弈的過程，最終還是由市場決定。

吳博俊表示，機制改變可能是主要觸發因素。在新規的詢價機制下，新股發行定價將更趨向市場化和理性化。

私募排排網基金經理胡泊認為，短期來看，打新機構放棄打新的概率在提升；另一方面，也確實出現了中簽之后放棄交款現象，投資者寧愿放棄申購資格，也不愿意直接蒙受虧損的情況非常明顯。

因為這些棄購的現象，往往要由承銷機構去包銷，意味著承銷機構有可能在打新層面會出現一定的虧損，隨著打新棄購現象的增加以及打新參與者的機構家數減少，可能會在這個過程中形成一種新的博弈的均衡。

魏楓凌也表達了類似看法，從打新回報來看，經過近期破發，機構報價價格預計會降低，全市場打新收益降低，逐漸有投資者退出，之后留下來的投資者分攤收益可能提高，這是一個市場供求動態調整的過程。

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