量化產品收益率下滑，與分析師研報少有關系嗎？

風水輪流轉。市場風格快速輪動后，在今年9月以前持續稱霸市場的量化基金也從風口跌落。近期，知名量化私募指數增強產品凈值集體下跌，中證500指增產品更是重災區，大幅跑輸同期股指。

“指數增強淪為指數減弱。”有業內人士如此表示。

數據顯示，10月份，主觀多頭產品的收益率，單月已超越量化產品。不過整體來看，今年以來量化股票整體表現，仍顯著好于主觀股票。

市場風格突變、量化收益下跌

整體來看，10月指數增強策略表現分化但超額整體為負，其中中證500指增策略負超額有所收窄，而市場中性策略收益繼續大幅回落。

據通聯數據統計，中證500增強產品10月份平均收益僅為-1.89%，與近一年平均收益31.58%相距甚遠；而中證1000增強產品10月份平均收益僅為-1.71%，同樣與近一年平均收益35.97%差距不小。

具體來看，通聯數據統計的41只中證500指數增強策略產品平均收益僅為-1.89%，僅6只產品實現正收益，14只產品超越同期中證500指數表現，平均超額-0.47%。

而在中證1000指數增強策略產品中，14只產品平均收益為-1.71%，與9月相比轉正為負。3只產品實現正收益，4只產品超越同期中證1000指數表現，平均超額-1.42%，為今年以來首次負超額。

在其他產品策略中，如滬深300指數增強策略產品，12只產品平均收益0.29%，6只產品實現正收益，4只產品均超越同期滬深300指數表現，平均超額-0.58%，與9月相比大幅下跌。

而市場中性策略產品中，39只產品平均收益-1.01%，與9月相比繼續回撤，其中正收益產品10只。

事實上，從9月開始，量化中的指增產品就已出現回撤跡象。

國金證券方面表示，9月最后一周受國慶小長假臨近影響，市場價跌量縮，中證500指數大幅下跌3.8%左右，風格上急劇反轉，大盤股強勢跑贏中小盤股，量化策略的運作環境再度跌落到冰點，僅有個別管理人獲得了正超額。

整體來看，自8月末開始市場風格切換頻繁且迅速，行業整體超額波動加大，9月策略環境進一步惡化，超額已現回撤趨勢。

一位量化私募管理人對第一財經表示，近期量化產品收益回撤，與成交下滑及市場風格突變有關。9月下旬以來，市場出現明顯的回調，伴隨著市場成交量由日均1.5萬億下滑至日均1萬億左右。與此同時，周期行業等板塊受限電、限價等突發事件沖擊后，過去一個月出現劇烈波動，市場風格變化快且熱點渙散，行情比較極端，不僅造成Beta指數部分下跌，也給全市場選股的Alpha收益帶來負面影響。

而就量化對沖成本層面分析，從跨期年化基差來看，截至10月底，IF跨期年化基差為-2.44%，全月平均為-2.11%，9月平均為-3.52%；IC跨期年化基差為-10.24%，全月平均為-9.15%，9月平均為-10.14%。相比于9月，10月IF和IC開倉的頭寸所需承擔的平均貼水成本均有下降，不過10月中下旬開始IC跨期年化基差又現擴大趨勢。

國金證券認為，近期股票量化策略（包括量化選股和市場中性策略）運行環境難言樂觀，兩市成交9月以來從高位開始回落，風格上雖成長相對占優，但大盤股已連續2月強于中小盤股，個股收益分歧度持續下行，市場整體波動水平回落跡象不改。

穩博投資合伙人唐宇則看來，諸多量化產品收益率之所以下滑，一方面，四季度流動性收緊帶來了前期漲幅過高的動量因子回調；另外一方面，四季度研究所大多在準備年度報告，研報數量減少，分析師因子在四季度的影響降低也有一定關系。

收益來源就是風險來源

10月以來產品的收益下滑，暴露了量化產品里的一對天然矛盾：風控和收益。

上述量化私募管理人表示：“風控和收益是一對天然的矛盾，苛刻的風控措施會限制產品的收益率，很難為投資者帶來絕對高收益，同時也會帶來可控的回撤。寬容的風控措施，有益于產品獲得高收益，但可能在極端行情遭遇大幅回撤。只要市場有波動，所有的產品都會有波動，區別在于不同管理人的風控措施差異。”

聚寬投資總經理王恒鵬則直言，指增類策略的收益來源就是其風險來源：

一是Beta風險，短期的指數波動會帶來指增產品的波動，近期的指增回撤其實主要部分依然是Beta回撤。但如果拉長周期審視，這些更多應該被稱為“波動”而非風險，“我們認為，波動不是風險，嘗試擇時規避波動才是風險。”

二是Alpha風險，一方面，行業競爭加劇會導致策略迭代能力薄弱的基金，逐步失去超額能力并被市場淘汰，全行業的平均超額收益也會普遍逐步降低。另外，就是類似近期的量化“極端行情”會繼續發生，投資者會繼續經歷此類的超額回撤波動。對于量化管理人，只有不斷豐富策略，適應更多行情風格。

“回撤期一定是非常難熬的，管理人在因子調整和模型升級大方向的反應能力非常關鍵。”唐宇說，量化不同于價值投資，長期堅守少數因子或者個別策略是行不通的，一定要具備豐厚的因子儲備和策略儲備，才能具備抗周期抗風險的能力。

可以看到，在近期指增產品普遍面臨大幅回撤的背景下，不少機構在指增產品中加入了CTA策略。

千象資產方面表示，將CTA策略加入傳統指增產品后，能夠更好利用CTA策略的“危機Alpha”屬性，從而降低整個產品的波動率和回撤，提升客戶的投資體驗。

因諾資產創始人徐書楠表示，CTA策略與股票類策略幾乎0相關，因此從資產配置的角度講，增加有效的CTA策略，可以增加產品的收益風險比。多策略可能是量化機構長期發展的趨勢。但是，多策略也會使產品的特性更加無法分析與把握，因此，更加適合已經有了很強的客戶基礎的大機構。

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