是否過度融資？股價新高之后，寧德時代再融582億

10月19日，寧德時代（300750.SZ）股價一度突破600元。“創業板一哥”凸顯出跟其他知名牛股不同的特征——“生命不息，融資不止”。

長線牛股的代表當中，白酒股的貴州茅臺（600519.SH）、家電股格力電器（000651.SZ），還有港股科技股的騰訊控股（00700.HK），美股的蘋果公司（AAPL），都有著共同的特征——較強的產品定價能力，充沛的現金流，高比例的分紅，不斷回購自家股票。

寧德時代作為新經濟牛股的代表，沒有上述牛股的特征，而是有著“融資不止”的勁頭。IPO融資53.5億元，2020年增發融資196.2億元的錢幾乎用完后，寧德時代再次拋出582億元的融資方案，被監管部門質疑到底有沒有必要。

另外，監管部門已關注到寧德時代的毛利率的連年下滑，產品的定價能力也讓人擔憂。2021年開始，寧德時代面臨原材料價格大幅上漲。不過，對此寧德時代則稱：“動力電池價格下降是新能源車產業發展的重要推動力。”

“過度融資”之爭

寧德時代稱，上次融資的錢已經基本用完了，所以“不存在過度融資”。

10月18日，寧德時代發布了《關于寧德時代新能源科技股份有限公司申請向特定對象發行股票的審核問詢函的回復》（下稱“《回復》”），為即將進行的下一輪融資582億元作出詳細的解釋。

2021年上半年經營流量流入凈額超過250億元，2018年和2020年兩次融資合計近250億元，如此大規模的現金凈流入的背景下，寧德時代到底為什么還要再融資近600億元？這是監管部門最重要的關注點。

監管部門的“問題1”當中要求說明近600億元融資的合理性：“截至2021年6月30日，發行人持有貨幣資金746.87億元，2021年1-6月，發行人經營活動產生的現金流量凈額為257.42億元。發行人2018年首發上市募資53.52億元。2020年非公開發行股票募資196.18億元，募集資金到位日距離本次發行董事會決議日不滿18個月。”

《回復》稱，2018年首次公開發行募集資金凈額53.52億元，截至2021年9月30日，募集資金已使用完畢；2020年非公開發行募集資金凈額196.2億元，截至2021年9月30日，已使用金額占募集資金凈額比例為79.38%。

“公司前次募集資金已基本使用完畢，未使用部分占比較低。報告期內股權融資對公司增加產能及提升研發實力、降低公司資產負債率、補充業務發展所需資金發揮了積極作用。”“公司需要通過本次發行融資，順利開展實施本次募投項目，進一步提升公司業務規模和盈利能力。因此，公司不存在過度融資的情形。”寧德時代稱。

針對近日寧德時代股價的歷史新高，玄甲金融CEO林佳義向第一財經記者表示，這是公募基金抱團過度定價的結果，形成了比較大的泡沫。上市企業天量融資，一方面是為了繼續擴充能，另一方面也是為了應對可能的行業風險。

也有投行人士向第一財經記者表示，寧德時代當前600元左右的股價顯然很高，相比一年前的增發融資價格只有每股161元，因為增發價的確定涉及到跟機構博弈，估計部分機構不會愿意高位接盤，可能要股價有一定回調形成理想的價格，才會讓一些機構考慮參與。今年其他汽車產業鏈企業已經完成的大額融資當中，已經出現過類似情況。

負債率大幅上升，2020年以來新增投資1100億元

寧德時代的快速擴張也讓負債率大幅上升。

《回復》稱，債權融資主要通過銀行授信及發行債券等方式實施。2018年末到2021年上半年，公司債權融資中銀行借款和應付債券合計余額分別為55.66億元、95.97億元、280.45億元及 323.54億元，金額逐步增長。隨著公司債權融資的增長，資產負債率有所提高，資產負債率從2018年末的52.36%提高至2021年6月末的63.67%。

2018年到2021年年中，寧德時代分別實現營業收入296.11億元、457.88億元、503.19億元和440.75億元，2019年和2020年，營業收入增長率分別達到54.63%和9.90%，2021年1-6月營業收入同比增長134.07%。考慮到公司新增電池產能建設及實施涉及設計規劃、獲取生產用地、建設廠房、設備采購及調試等一系列流程，周期較長，因此需進行前瞻性布局。僅2020年以來公司擬新增投資的電池生產基地項目建設資金需求就達約1100億元。

“盡管目前公司財務狀況為業務發展提供了較好基礎，但無法完全滿足未來發展的資金需求。”寧德時代強調了融資的必要性。

寧德時代對上下游產業鏈的投資可謂慷慨。《回復》中稱，2020年及2021年1-6月，公司產業鏈上下游對外投資總額為98.15億元。2021年4月，發行人董事會審議通過《關于開展境內外產業鏈相關投資的議案》，擬對上市企業進行投資，投資總額不超過190億元。保薦人中信建投表示，截至2021年6月末，發行人財務性投資及類金融業務占歸屬于上市公司股東的凈資產比例較低，不存在持有金額較大的財務性投資（包括類金融業務）的情形。

林佳義認為，電池行業屬于投資金額大，回報周期長的重資產行業，故而政策變化影響也將非常大，若寧德時代等上市企業獲得天量資金，更大力度用于整個產業鏈擴充產能，則產能過剩將更快來到。

毛利率連年下滑

蘋果、貴州茅臺等牛股的產品都有著較強的定價能力，而寧德時代則反其道而行之。寧德時代認為：“動力電池價格下降是新能源車產業發展的重要推動力。”原材料價格大幅上漲背景下，這也讓人對其產品定價能力，未來毛利率走勢產生一定的擔憂。

監管部門的問詢當中關注到：“最近三年及一期（末），公司主營業務毛利率分別為32.51%、28.19%、26.50%和24.36%，持續下滑。”寧德時代回復稱：“報告期內，公司動力電池毛利率有所下降，主要由于銷售單價、單位成本均有所下降，但銷售單價下降的幅度大于單位成本下降幅度，”“與傳統燃油車相比，新能源車仍有成本相對較高等特點。”

寧德時代也解釋，動力電池是新能源車價值鏈的關鍵環節和核心部件，占新能源車成本比例較高，動力電池價格下降是新能源車成本下降及產業發展的重要推動力。動力電池價格持續下降，有助于推動油電平價時代到來，實現新能源車替代燃油車的全面電動化，并推動新能源產業快速發展。2021年1-6月中國新能源車滲透率達11.6%。新能源車替代燃油車的趨勢愈發明顯，全球新能源車滲透率大幅提升。動力電池生產成本下降是其銷售價格下降的先決條件，技術進步、規模效應等因素共同推動動力電池成本下降。

產品價格下滑，寧德時代卻要面對原材料價格大漲的局面，對此《回復》當中也承認了這種情況：鋰電池成本結構中主要是直接材料成本，因此原材料價格變動將導致動力電池生產成本發生變化，進而影響毛利率。動力電池主材包括正極材料、負極材料、隔膜及電解液等。2021 年上半年，受鋰、鎳、鈷等大宗商品及化工原料價格上漲影響，正極材料、電解液等價格有所上漲，對公司2021年上半年毛利率造成一定影響。若市場競爭加劇及供應鏈波動等因素使得公司產品售價或原材料采購價格發生不利變化，公司毛利率存在進一步下降的風險。

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