A股回調下頭部量化大幅回撤，拼“超額”進入Hard模式

從國慶前一周開始，市場動蕩就導致多家頭部量化私募凈值大幅回調，跌幅超多數主觀多頭基金。本周以來，隨著A股持續下挫，尤其是中證500、1000指數增強產品大幅回撤。

10月12日收盤，上證綜指跌1.25%報3546.94點，中證500下跌1.95%，中證1000跌2.39%，滬深兩市成交額連續兩日跌破萬億元大關。在此前兩市成交量一度連續49個交易日超萬億元時被指為最大推手的量化私募，此時又因近期出現凈值回撤而成為眾矢之的，但多數機構表示“不背鍋”，且量化在整體交易量的占比遠不及傳聞中的50%，據記者了解在20%~25%左右。但不可否認的是，目前要賺取超額收益將變得越發困難。

景順因子投資全球總監史蒂芬·昆斯（Stephen Quance）在接受第一財經專訪時表示，今年以來，全球中小市值股票都有較好的表現，可見這并非中國特例，因此也不能說是因為量化產品發行量攀升所導致的，也不能認為后續市場回調時，就是量化導致某些股票大幅回撤。不過，隨著聰明的投資者越來越多，真正的超額收益（True Alpha，即和風險無關的回報）的賺取就會更具挑戰性。

頭部量化大幅回撤

從9月底以來，A股就陷入震蕩下行模式，上證綜指從9月最高點3731點附近下跌至10月12日收盤的3546.94點。今年二季度開始表現尤其亮眼的以中證500、中證1000為代表的中小市值公司回調尤其劇烈。

過去一個月以來，中證500跌幅超8.5%，中證1000跌幅也超9%。這導致今年大量發行的指數增強產品大幅回撤，而這也是量化策略的一部分。現在比較主流的指增策略主要由原來的市場中性策略演變而來，將市場中性策略中的股指期貨對沖部分去除，直接構建股票純多頭組合（倉位一般較高），運用量化選股的方法選擇一攬子股票，追蹤指數、控制跟蹤誤差，目的是在承擔市場風險的前提下不僅獲取中性策略所提供的純超額收益，也獲取市場本身所帶來的收益。但市場下挫時，并非所有指增產品的回撤都小于被動型指數基金。

據第一財經記者從機構營業部獲取的數據顯示，截至9月30日的那一周，頭部量化私募就已經出現了較大幅度的回撤。9月30日當周，中證500下跌3.75%，九坤的中證500指數增強策略凈值變動-2.72%（超額收益+1.03%），明汯-2.79%（超額+0.96%），星闊-3.15%（超額+0.60%），衍復-3.45%（超額+0.30%），啟林-4.24%（超額-0.49%），鳴石-6.49%（超額-2.74%）。

相比起中證500指數增強，滬深300指數增強的表現要好得多，近期大市值板塊有所反彈。截至9月30日當周，滬深300指數漲0.35%，銳天滬深300指數增強凈值變動+0.54%（超額+0.19%），星闊+0.34%（超額-0.01%），明汯-0.15%（超額-0.50%），因諾-2.65%（超額-3.00%）。

就量化選股策略而言，靈均凈值變動-2.49%，九坤-2.75%，黑翼-3.43%，明汯-4.55%，天演-7.36%?；爻贩瘸龆鄶倒蓟鸹蛑饔^多頭策略。

指數增強策略承壓

國慶后，指數增強策略進一步出現回調。根據記者統計，相關產品近一個月跌幅接近7%。而滬深300指數則僅下跌1.54%，同類基金均值下跌近3%。例如，10月12日單日，中信建投中證500指數增強跌1.95%，富國中證1000指數增強跌2.34%。

不難發現，量化基金目前已很難輕易獲得正的超額收益。今年二季度以來，各路大白馬股組成的“茅指數”持續重挫，而以新能源、光伏等景氣板塊為首的“寧組合”由于兼具長期確定性和短期業績而跑贏，這也體現為滬深300持續跑輸中證500和中證1000，不斷放量的量化策略扎堆中小市值，也起到了助漲的作用，這也使得當時中證500、中證1000指數表現搶眼，截至今年7月底分別跑贏滬深300指數超10個百分點，這使得指數增強策略產品備受追捧。

但自從9月27日茅指數逼空開始，滬深300/中證500、滬深300/中證1000比值大漲，當時第一財經就報道，機構認為這可能導致聚焦中證500、中證1000這類中小市值板塊的量化陷入踩踏。

“小盤股暴露程度較高的量化（占大多數），尤其是中證1000指數增強很多都出現大幅回撤。”資深全球宏觀交易員袁玉瑋對記者表示，“市場對于中證1000指增的追逐帶來的流動性風險值得關注。股民一擁而上在高位買中證1000指增，但根本沒考慮這些小票一跌，誰也跑不出來的流動性風險。”他提及，“與近半數中證500權重股受益于經濟周期和財富再分配的宏觀邏輯不同的是，中證1000里主要都是高估值、更具炒作性的小票，沒法靠時間抹平虧損，只能期待未來新羊群的進入。”

拼“超額”越發困難

目前，隨著經濟增長見頂、盈利增速預期開始下降，市場存在回調壓力，這也導致后續超額收益可能更難獲取。

“純Alpha已經不太好做了，如果要賺更多市場風格的錢，就需要放松風控、加大波動。但風格總有不舒服的時候，就需要拉長持有期限，等到合適的風格回歸，把錢賺回來。”有幾位交易員此前對記者提及，很大一部分量化基金賣的實際是Smart Beta（市場波動），是否真是Alpha，還要經過幾次牛熊周期、風格輪動的考驗。

不過，記者采訪的中外資機構人士普遍表示，近期的市場下挫并非完全是量化的鍋。某從事宏觀交易的私募基金經理對記者表示，今年的行情其實不是量化主導的，實際是宏觀交易、外資和公募基金共同推動的。“茅指數”的證偽和下挫導致資金流向中小創，然后量化擴大規模，上述趨勢被加強。扶持中小企業、鼓勵科技創新、保障內循環的宏觀政策也會使資金流向成長和小市值因子。量化得益于小市值暴露，并非它們主動驅動了風格輪動，而是被動。其實今年不用人工智能、機器學習優化，估計量化基金拿2015年的舊策略，都會有不俗的表現。”

此外，根據部分銷售渠道的反饋，量化交易占比約20%，不如部分消息傳的50%那么夸張，但的確占比在不斷提升。史蒂芬·昆斯對記者表示，“中國的量化投資從零開始發展至今，占比不斷提升，自然會使得市場結構出現一定的變化，這并不奇怪。量化投資是全球投資環境中的一部分，需要肯定它們的存在。”

同時，量化投資在多數時候也對市場起到一定的積極作用，且集中“抱團”的情況并不那么容易發生。他提及，“量化投資占比的上升可以起到改善市場流動性的作用，價差就會下降，這其實會降低市場交易成本，尤其是對下單量較小的零售投資者而言；量化也有助于價格發現，而且量化投資一般要比基本面主觀投資更加多元化，因此很難說量化會導致‘抱團’，‘抱團’在公募基金之間似乎更可能出現，多元化因子投資管理人因為通常持有很多不同的股票而非像前者般只有數十只股票，且以數據主導而非短期情緒主導，所以不會令這情況發生。”

此外，市場對于不公平的現象存在一些討論，例如一些量化機構可能可以獲得速度更快的交易渠道等。“但對于景順這類本身并不參與高頻交易的機構，系統性投資或多因子策略是完全不同的，并不存在這種情況。”他稱。

就未來的市場走勢而言，史蒂芬·昆斯認為，價值因子過去十年來持續跑輸，但去年開始有所表現，未來仍有希望繼續跑贏。在他看來，在當前的市場震蕩階段，在量化策略中，采用多因子投資策略的價值在于，即使一個因子很多年來跑輸，但其他因子可以發揮作用。而且，因子策略專注于股票或證券本身的屬性而非挑選行業，行業中性策略可幫助組合較好地規避例如近期的監管政策沖擊。

標簽： 股回 調下 頭部 量化