IPO破發(fā)頻現(xiàn)，定價(jià)機(jī)制和配售制度該如何優(yōu)化？

近期，新股破發(fā)潮卷土重來，“打新”風(fēng)險(xiǎn)有所加大，一部分投資者由“閉眼打新”轉(zhuǎn)為“望而卻步”，出現(xiàn)了棄購比例提高、參與戶數(shù)減少的現(xiàn)象。在業(yè)界看來，盡管新股破發(fā)常態(tài)化是注冊制下市場化定價(jià)的正常現(xiàn)象，但I(xiàn)PO定價(jià)機(jī)制和配售制度的進(jìn)一步優(yōu)化也是題中應(yīng)有之義。

東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，截至4月18日，今年以來滬深交易所及北交所共有99只新股上市，其中27只遭遇上市首日破發(fā)，破發(fā)比例超過27%，均為注冊制新股。

按月來看，1月共有32只新股上市，破發(fā)的有7只，破發(fā)比例為21.88%；2月共有17只新股上市，僅1只破發(fā)，破發(fā)比例為5.88%，表現(xiàn)較為“堅(jiān)挺”；3月共有37只新股上市，有12只遭遇破發(fā)，破發(fā)比例為32.43%；截至4月18日，在4月已上市的13只新股中，有7只破發(fā)，破發(fā)比例超50%。由此可見，新股的破發(fā)程度近2個(gè)月來呈現(xiàn)加速蔓延的趨勢。

國泰君安分析認(rèn)為，當(dāng)前新股破發(fā)既有發(fā)行規(guī)則變化的原因，也有近期市場低迷的原因，主要?dú)w結(jié)于三方面：第一，詢價(jià)規(guī)則變化。隨著最高報(bào)價(jià)剔除比例由“不低于10%”調(diào)整為“不超過3%”，以及突破原有“四值孰低”限制，IPO發(fā)行價(jià)相比之前有所抬高；第二，“稀缺性”下降。注冊制實(shí)行以來，新股發(fā)行數(shù)量增加，導(dǎo)致新股的“稀缺性”下降，投資者對于新股的選擇機(jī)會增多，也會對新股股價(jià)走勢形成一定影響；第三，市場低迷。近期股市走勢相對低迷，新股上市首日賣出的壓力也會加大。

新股接連破發(fā)的影響開始向市場前端延伸，近期多只新股的網(wǎng)上投資者棄購比例有所提升。4月17日晚間，納芯微披露發(fā)行結(jié)果，網(wǎng)上投資者放棄認(rèn)購數(shù)量達(dá)338.15萬股，棄購金額7.78億元，棄購股數(shù)占本次發(fā)行總量的比例高達(dá)13.38%。

從網(wǎng)上打新人數(shù)來看，科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、主板均出現(xiàn)了不同程度的“縮水”。東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，3月以來，科創(chuàng)板網(wǎng)上平均有效申購戶數(shù)為431萬，與今年前2個(gè)月的平均申購數(shù)500萬相比，下降了近70萬；創(chuàng)業(yè)板今年前2個(gè)月的平均申購戶數(shù)為1255萬，3月以來已降至1164萬，減少了近100萬；主板方面，3月以來的平均申購戶數(shù)為1298萬，較前2個(gè)月的1400萬下降了超過100萬。

德邦證券研究所副所長、首席策略分析師吳開達(dá)向記者表示：“新股破發(fā)常態(tài)化是注冊制下市場化定價(jià)的正常現(xiàn)象。長期來看，無論對于機(jī)構(gòu)投資者還是個(gè)人投資者，打新收益仍會是收益增強(qiáng)的重要來源。”

具體到網(wǎng)下申購的機(jī)構(gòu)投資者，新股破發(fā)頻現(xiàn)后，其自發(fā)糾偏的結(jié)果是降低詢價(jià)。后面一二級定價(jià)接軌，網(wǎng)下投資者會重視新股基本面研究，后續(xù)研究能力取代入圍率成為新的分配邏輯。投資者將重新考慮自己的安全邊際，進(jìn)行報(bào)價(jià)，從而打破“搭便車”報(bào)價(jià)策略，博弈再平衡。

對于個(gè)人投資者來說，則應(yīng)拋棄“無腦打新”思維，轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎申購，而非棄購。

川財(cái)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究所所長陳靂認(rèn)為，近期新股破發(fā)頻現(xiàn)的根本原因是估值過高。去年底一級市場投資情緒高漲，帶動IPO項(xiàng)目估值整體上行，直接導(dǎo)致今年上市的企業(yè)動態(tài)市盈率估值顯著高于去年。面對不合理的估值，投資者自然會選擇不買單。

在制度方面，陳靂建議，可以加強(qiáng)券商作為保薦機(jī)構(gòu)在議價(jià)環(huán)節(jié)的作用，同時(shí)要求券商增加戰(zhàn)略跟投比例，避免一級市場抬高市值交由二級市場接盤的現(xiàn)象。

吳開達(dá)認(rèn)為，長期來看，發(fā)行層面的配售制度仍有優(yōu)化空間。例如，加強(qiáng)承銷商定價(jià)權(quán)、在數(shù)量上補(bǔ)償提供真實(shí)信息的詢價(jià)對象等。不過，本質(zhì)上制度要與市場環(huán)境相互適配，需要更為成熟的市場作為基礎(chǔ)。

關(guān)于如何有效減少新股破發(fā)現(xiàn)象，吳開達(dá)表示，首先需要依靠市場的自發(fā)機(jī)制。破發(fā)潮出現(xiàn)后，網(wǎng)下投資者考慮自己的安全邊際進(jìn)行報(bào)價(jià)，將有效壓低發(fā)行定價(jià)。其次，規(guī)則上要提高高價(jià)剔除比例，可以抑制當(dāng)前“搭便車”報(bào)高價(jià)的投資者。最后，在發(fā)行人、投行主導(dǎo)定價(jià)權(quán)的環(huán)境下，需要對發(fā)行人、投行進(jìn)行合理窗口指導(dǎo)，共同推動市場健康發(fā)展。

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